Los que tuvimos la suerte o la desgracia de vivir de cerca la burbuja tecnológica del año 2000 sabemos lo devastadora que fue y, sobre todo, lo mucho que desvariábamos todos por aquel entonces. Recuerdo estar 5 o 6 "emprendedores .com" sentados en el salón de uno de nosotros, hablando de buscar financiación para nuestra idea de servicio on-line y esperando "levantar" trescientos millones (de pesetas, de las de entonces) como si fuera lo más fácil del mundo. O de recibir ofertas de trabajo con salarios indecentes que ahora me alegro de no haber aceptado. Fue una época muy loca en todo el mundo.
Como todas las burbujas, fue desastrosa para mucha gente y forzó el cierre de muchísimas empresas de la (por entonces) nueva economía.
Últimamente existe un agitado debate en la Red acerca de si estamos viviendo una burbuja como la que existió en el año 2000.
Los que opinan que existe una burbuja citan como señales claras movimientos recientes tan sonados como la compra de WhatsApp por parte de Facebook por la astronómica cantidad de 19.000 millones de dólares*, o las inminentes IPO (salidas a bolsa) de empresas como Dropbox, AirBnB o, por supuesto, la del gigante chino Alibaba.com (que será la mayor de la historia probablemente), que arrojan valoraciones desmesuradas para estas empresas.
- De hecho la compra de Facebook tiene bastante sentido si se analiza con cuidado, aunque quizá se les haya ido la mano en cuanto a la oferta. En cualquier caso no responde a criterios especulativos, sino a una necesidad de supervivencia a largo plazo por parte de la red social, así que relacionar esa compra con la existencia de una burbuja es bastante absurdo a mi modo de ver. A ver si me animo y comento el tema un día de estos puesto que es bastante interesante.
En mi opinión son muy llamativas también algunas ampliaciones de capital muy recientes (de esta misma semana) como la del servicio de compartir casa AirBnB ($500MM, valorándola en $10.000MM) , o la de los "taxistas" modernos Über (han recibido $1.200MM de capital, ¡¡¡valorándola en $17.000MM!!! y haciendo a sus primeros inversores ricos sobre el papel al multiplicar su valor por 2.000).
Estas aportaciones de capital responden sin duda a un afán especulativo, previo a una esperada salida a bolsa en la que recoger las ganancias.
Sin embargo, algunas voces reputadas dentro de la comunidad tecnológica piensan que todavía estamos muy lejos de tener una burbuja. Por ejemplo, una de las personas que más confianza me merecen a través de sus esperados informes anuales, es Mary Meeker, experimentada inversora en capital riesgo y analista. En su último informe de hace unos días, habló específicamente de esta cuestión (hojas 21 a 23), mostrando los siguientes gráficos (pulsa para aumentar):
Según Mary, estamos todavía muy lejos de tener una burbuja como la de hace tres lustros porque todos los indicadores (el valor conjunto de las IPOs, el volumen de inversión total y el porcentaje de las empresas tecnológicas en el NASDAQ) están muy por debajo de sus valores en el año 2000. Pero todo depende también de los indicadores que escojas.
En cualquier caso, supongamos que esos indicadores son los correctos. Aunque no soy un experto, voy a tener la osadía de disentir respetuosamente de Mary. En mi opinión, ese razonamiento comete un error: no se trata de valores absolutos, sino de la dinámica de las inversiones.
El momento Minsky
Hyman Minsky (1919-1996) fue un economista estadounidense del siglo pasado que, habiendo sufrido los duros años posteriores a la Gran Depresión del 29, orientó su carrera a reflexionar sobre este tipo de colapsos financieros y a evitar que se repitieran. Sus teorías han adquirido mucha fuerza en los últimos tiempos, debido a la Larga Recesión del 2008.
La mayor parte de los modelos económicos convencionales trabajan con lo que se llaman "modelos de equilibrio", o lo que es lo mismo, que los mercados son inherentemente estables y que crecen de manera sostenida. Según estos modelos, para que se genere una crisis o una caída muy grande, debe existir algún factor externo que lo genere, algo de importancia muy grande y que no se haya visto venir, como una guerra, una crisis energética como la del 73, un cambio tecnológico radical, etc...
Por el contrario, la idea principal de Minsky es que los propios factores internos del sistema pueden desestabilizarlo. La teoría es más compleja de lo que yo voy a comentar, y además se aplica a los mercados financieros, no a las inversiones en empresas tecnológicas, pero creo que es adaptable al caso que nos ocupa.
Misnky hablaba de "estabilidad desestabilizadora". El problema está en que un periodo largo de estabilidad (aunque sea en sentido ascendente) crea optimismo y genera un exceso de especulación. Según él la estructura de la financiación económica pasa por tres etapas:
- Cobertura: en nuestro caso, las empresas reciben financiación para cubrir sus verdaderas necesidades. No hay un factor especulativo sino productivo, aunque por supuesto se espera un retorno de la inversión.
- Especulativo: las inversiones se realizan en gran parte pensando en un posible gran retorno financiero (debido a lo que suben las valoraciones), y no tanto por una necesidad real de capital en la empresa financiada. Se mete más dinero que el que las empresas necesitan, vamos. Aún así sigue sin ser totalmente inversión "improductiva".
- Ponzi: las inversiones se convierten casi (o sin el "casi") en un esquema de Ponzi, en el que se invierte con las esperanza de vender pronto a otra gente que pagará mucho más, ya que el valor de las empresas invertidas no para de subir. Para realizar estas inversiones los inversores se endeudan cada vez más -ya que al fin y al cabo es una inversión segura- y pagan los intereses con los retornos (¿a alguien le recuerda a la burbuja del ladrillo de España de hace unos años?).
Este proceso de formación de la burbuja puede mantenerse creciendo de manera estable durante mucho tiempo, dando la impresión a los que están involucrados que es una dinámica que no tendrá fin. Sin embargo, en un momento determinado, todo el castillo en el aire se desploma. A este momento se le denomina "Momento Misnky". Se produce cuando la caja generada por las inversiones no llega para cubrir los intereses de la deuda en la que se ha incurrido para realizarlas, o bien cuando los inversores se dan cuenta de que nunca podrán llegar a recuperar lo que han invertido. Ante esta situación, y aún perdiendo dinero, se apresuran a vender (es mejor vender perdiendo algo que llegar a perderlo todo). La burbuja empieza a pincharse y todo acaba en poco tiempo. Los importante aquí es que los factores que terminan con la situación son internos, no externos como esperan los modelos convencionales.
En mi humilde opinión, detrás de las inversiones que comenté al principio (Über, AirBnB...), que están muy cercanas en el tiempo a las correspondientes IPO, hay ya mucho de esta fase "Ponzi". Para mi el fallo del razonamiento de Mary Meeker y otros analistas es que para que la burbuja estalle se deben alcanzar los niveles del año 2000. Eso es esperar que la goma se rompa al estirarla lo mismo que antes, pero quizá no sea la misma goma. Quizá las propiedades elásticas de la metafórica goma sean ahora menores.
Basta con que se empiece a asumir que el riesgo es demasiado alto para el retorno esperado o para hacer caja en la salida a bolsa, para que se dé la chispa que lo comience todo. Y eso puede pasar en cualquier momento. No existe una línea roja predefinida que, al ser cruzada, hará que todo se desmorone y mientras tanto se pueda seguir especulando como si no hubiese un mañana.
Esa línea roja puede estar en cualquier sitio y puede estar por encima o por debajo de donde estaba en el año 2000.
Mi apuesta es que en los actuales tiempos está por debajo.
Y todo esto ¿qué le importa a España?
Todos estos grandes números, además de la bolsa en EEUU, parece muy alejado de la realidad de la empresa y los emprendedores en España. Sin embargo nos afectará como a todo el mundo.
Como es sabido, el ser humano no tiene término medio. Cuando ocurra el momento Minsky, se pasará de un extremo al otro y se volverá casi imposible conseguir financiación privada para las startup.
Por mucho que la financiación en España esté muy alejada del ambiente de EEUU, aquí no haya salidas a bolsa, etc... dará igual. Se adoptará generalizadamente la idea de que invertir en tecnológicas es muy arriesgado y la mayoría dejará de hacerlo.
Si a esto le unimos la existencia de una "burbuja emprendedora" en la que se ha pasado de no valorar el emprendimiento a elevarlo a los altares y hasta hacer programas de televisión sobre ello, es fácil adivinar que pasará si ambas burbujas estallan: nos iremos al otro extremo.
En resumen: en mi opinión sí que estamos viviendo una burbuja, tanto financiera como social en torno a las empresas tecnológicas. Aquí, que estamos alejados de las inversiones tipo "Hollywood", deberíamos tratar de mantener los pies en el suelo y realizar inversiones esencialmente productivas, con poco de especulativas. Y lo mismo aplica a los emprendedores que están buscando financiación.
Cuando estalle la burbuja deberíamos saber mantenernos todos en ese término medio, de modo que no se cierre el grifo y sigan existiendo oportunidades de inversión rentables y empresas tecnológicas interesantes que busquen inversiones productivas y que tengan el derecho a fracasar sin que se las estigmatice.
Esperemos que al llegar el momento prevalezca el sentido común....
